第53期“每日科创”，我们把目光放在一只上市刚满半年的科创板新面孔身上。2026年4月才登陆科创板的联讯仪器(688808)，三季报出来后几乎以一种不太“仪器公司”的方式闯进视野：前三季度营收40.43亿元，同比增长401.91%；归母净利润20.06亿元，同比增长1975.60%，扣非归母净利润19.34亿元，同比增长1980.84%。单看第三季度，营收25.12亿元、净利润14.39亿元，同比增速分别落在711%和3488%的量级上。一家做测试仪器的公司，为什么会在九个月里交出这样的数字，这事本身就值得拆开看。
卖的不是光模块，是光模块出厂前那道“关”
理解联讯仪器，先得理解它到底在卖什么。这家2017年成立于苏州的公司，底层定位是高端电子测量仪器与半导体测试设备供应商，但真正把它推上业绩陡坡的，是光模块测试这条产品线。光模块出厂前要过眼图、误码、时钟恢复等一系列“体检”，联讯目前的主力交付产品，正是面向800G和1.6T高速光模块的采样示波器、误码分析仪和时钟恢复单元。它不直接参与光模块的性能竞争，却决定模块能不能被判定为“合格”，这个位置本身就带着结构性议价能力。
这种能力落到财务上，最直观的痕迹是毛利率。2026年前三季度综合毛利率75.04%，同比提高近16个百分点，第三季度单季到了77.63%。一家设备类公司出现这样的毛利率，不能只用“产品结构优化”打发过去。更贴近现实的解释是，在1.6T测试仪器供不应求的阶段，联讯卖的不是货架上的通用仪器，而是下游厂商扩产窗口期必须锁定的关键交付物。光模块产线一旦爬坡，测试工位就要同步配齐，仪器交付节奏很大程度上跟着客户资本开支走。半年报里已经披露，65GHz采样示波器、120GBaud时钟恢复单元、1.6Tbps误码分析仪等核心产品已向多家国内外知名用户量产供货；招股书与公开资料则显示，客户覆盖中际旭创、新易盛、光迅科技等国内头部厂商，并已进入博通(Broadcom)、Lumentum、Coherent等国际厂商的供应链。客户扩产以季度推进时，测试仪器供应商的出货曲线很难是线性的。
“全球第二家”只是门面，芯片流片才是里子
联讯身上最容易被拿来说的标签，是全球范围内能量产1.6T光模块全部核心测试仪器的厂商屈指可数，它是第二家把全套仪器推到量产状态的公司，也是国内极少数同时覆盖400G、800G、1.6T三档速率的企业。这个标签当然重要，但只看标签会漏掉更关键的东西。截至2025年9月，公司拥有113项应用于主营业务并能够产业化的发明专利，研发人员占比超过40%，招股书报告期(2022年至2025年前三季度)内，研发投入从2022年的0.54亿元升至2025年前三季度的2.01亿元，其中2024年全年为1.91亿元。2026年上半年研发费用进一步达到2.5亿元，同比增长83.34%。这些数字说明它不是靠单款产品撞上风口，而是在持续往底层能力里砸钱。
更值得盯的是技术节奏。面向800G/1.6T的主力产品还在放量，公司已经宣布新一代采样示波器和配套时钟恢复单元可以满足2.4T/3.2T眼图测试需求，支撑该性能的自研采样保持芯片已完成流片，计划2026年下半年向头部用户送样验证。测试仪器行业的进入壁垒从来不只在系统集成层面，采样保持芯片、超高速信号处理这些环节，才决定一家公司能不能持续跟上速率翻倍的节奏。联讯没有停在当前这轮迭代的舒适区里，而是在下一代测试需求形成采购之前，先把芯片级的位置卡住。这比“全球第二家”更难，也更能解释它为什么能在毛利率上拉开身位。
站在两条曲线交叉口，铲子生意的锋利与脆弱
把视线拉回投资逻辑，联讯当前的故事可以压缩成一句话：它站在AI算力扩张与光模块速率升级两条曲线的交叉点上，卖的是扩产周期里单价值量不低、短期又难以被替代的“铲子”。全球AI算力需求爆发带动数据中心建设加速，光模块及光芯片厂商的扩产意愿直接转化为对联讯测试仪器的订单。与此同时，高端测试仪器的国产化替代仍在推进，联讯作为国内少数能在1.6T级别与国际厂商同台交付的供应商，吃的不只是行业总量增长，还有份额从海外龙头手中回流的双重拉动。公司在9月初的业绩说明会上表示下游客户需求旺盛、在手订单储备较为充足，并同步推进生产扩充，短期交付能见度尚未明显松动。据Frost & Sullivan数据，2024年中国光通信测试仪器市场约84%的份额仍由Keysight、Anritsu等海外厂商占据，联讯以9.9%的份额位列第三，也是前五名中唯一的本土企业。华泰证券9月13日首次覆盖报告(同花顺iFinD记为10月22日)给出的目标价为3171.75元、预测2026年全年归母净利润20.47亿元；需要说明的是，该目标价与盈利预测均发布于三季报之前，且目标价系9月29日每10股转增4.8股除权前的口径，按除权后股本折算约合2143元。而公司前三季度归母净利润已达20.06亿元，相当于该全年预测的98%，第四季度只需再实现约0.41亿元即可达标——这恰好说明卖方预测在三季报面前已明显滞后。同花顺iFinD显示，截至10月22日，12家机构对2026年归母净利润的预测区间为5.13亿至36.19亿元、均值15.21亿元；其中仅3家的预测高于前三季度的实际值，9家明显低于实际，均值比实际值低约24%。
但铲子生意锋利，也脆弱。联讯的客户结构高度集中，前五大客户收入占比在招股书报告期(2022年至2025年前三季度)内始终高于35%，2023年一度达到52.81%，2025年前三季度已回落至36.94%，中际旭创、新易盛等头部光模块厂商对收入的贡献举足轻重。行业上行期，这种结构是效率的体现：绑定最快的客户，吃最确定的增量。可一旦核心客户扩产节奏放缓、技术路线调整，或者客户出于供应链安全引入第二供应商，联讯的订单曲线会比下游更早感受到温度变化。另一个需要持续跟踪的维度是核心部件自主程度。联讯在系统层面和部分自研芯片上已经建立壁垒，但核心芯片设计、流片及部分核心零部件仍涉及第三方合作，这种模式在技术迭代极快的测试仪器行业里，既提供速度，也引入外部依赖的不确定性。
增速越炸裂，越要把风险摆在桌面上
三季报的爆发力越强，越需要把风险提示放在和增长叙事同等的位置。联讯上市后股价长期处于高位，估值对应的预期依然饱满，任何季度层面的交付波动或订单节奏变化，都可能在高估值环境下被放大。测试仪器又是一个技术代际切换不留情面的行业，今天1.6T的供不应求，不代表明天2.4T/3.2T的送样验证会自然顺利。公司10月23日公告称，计划于2026年下半年向头部用户送样验证新一代采样示波器和配套时钟恢复单元，而这一窗口如今只剩两个月，能不能如期推进、验证周期多长、客户导入后能否形成批量订单，都是比单季利润增速更值得跟踪的变量。另一个容易被亮眼利润掩盖的细节是营运资本的扩张：截至三季度末，应收账款18.98亿元、存货17.79亿元，分别较上年末增长约3.4倍和2.6倍；前三季度信用减值与资产减值合计减少利润总额1.24亿元。此外，公司与美国Aehr之间存在两起专利侵权纠纷，涉及晶圆级老化系统等核心产品，苏州中院一审已驳回Aehr的全部诉讼请求，但双方均已提起上诉、二审尚未立案，最终结果仍存在不确定性。
联讯仪器不是一家靠概念拼凑出来的公司。它的产品卡在光模块产业链中一个真实且难以绕开的环节上，三季报的数字也证明，当速率迭代和扩产周期叠加时，测试仪器这个“窄口”能够释放出相当可观的盈利弹性。但同样真实的是，它目前的高增长高度依赖少数客户的资本开支节奏。对于一家上市仅半年的科创板公司来说，三季报展示的是爆发力，后面要回答的，是这种爆发力能不能被组织成一条更长的曲线。接下来几个季度真正值得观察的，不是利润增速能不能继续维持在四位数，而是新产品送样验证能否如期推进，以及客户结构能否在头部粘性之外，长出更宽的第二层支撑。
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